保险市场与资本市场融合发展的路径及影响研究

2005-8-26 7:26:41 来源:金融研究编辑：szbx 点击：

　　摘要：通过保险资金运用、投资型保险产品、巨灾风险证券化、保险公司上市和机构的融合等路径可使保险市场与资本市场相互渗透，共同发展，并产生积极、深远的影响：一方面，可大大提高保险市场的效率，增强偿付能力，进一步分散风险，有利于保险业的发展；另一方面，可为资本市场提供巨额资金、零贝塔的证券化工具，增加理性的机构投资者，促进资本市场的繁荣。还可

　　随着经济全球化、金融一体化的发展，国际保险业呈现金融化趋势。在保险市场与资本市场融合发展的基础上，实现保险资金运用多元化、开发投资型保险产品、巨灾风险证券化和资本的融合等成为国际保险业发展的潮流。如何遵循金融业发展的内在规律，建立和健全我国保险市场与资本市场融合发展的有效机制，实现保险市场与资本市场的互动发展，从而实现“双赢”的局面，也成为我国金融业面临的重大课题。

　　一、中国保险市场与资本市场融合的历程及评析

　　发达国家保险市场与资本市场的融合历程，是随着两个市场的发育、规范程度，在不同的历史条件下，通过立法和监管，对两个市场的融合模式进行调整的历程。我国基本上是走一条循序渐进的道路。这一点可以从下表中看出。

　　二、保险市场与资本市场融合的路径

　　1.保险资金运用。

　　正是由于保险承担着风险分摊和损失补偿等的职能，保险资金有着强烈的投资冲动。这也是保险市场与资本市场走向融合的原始动力。保险资金一般由资本金、保险基金和借款三部分组成。保险资金根据其不同来源，具有不同的期限结构、收益率结构和风险结构。在保险资金运用的原则方面，各国保险公司共同遵守、普遍采用流动性、安全性和收益性原则；在监管方面，通常是放宽资金运用渠道，设定投资比例。保险资金运用监管的核心内容主要有两个：一是确定保险资金运用的宽度，即确定资金运用渠道的宽窄；二是确定保险资金运用的深度，即确定资金运用的规模和某个品种的额度或比例限制。从现实看，受制于各种条件，我国保险资金运用方式和范围较窄，但保险资金运用总量增长较快。至2004年底，资金运用余额达11249.8亿元。

　　2.投资型保险产品。

　　投资连结保险20世纪50年代产生于欧洲。1956年荷兰率先开办Fraction保险，开投资连结保险之先河。此后，英国、德国、法国、意大利、美国等也相继开发了类似的险种。不论名称如何，它们都有一个共同点：保单的保障因素和投资因素相分离。保障因素以保险精算为基础，提供合同约定的纯风险保障权益；投资因素则根据保户意愿，依据共同基金的原理，由保险公司代为运作，保户承担投资风险。迄今为止，投资连结保险在世界各国获得惊人的发展，显示了十分广阔的市场空间。在英国，投资连结保险产品发展很快，1980年该产品的业务量在整个寿险业中的比重不到10％，到1997年已占到了50％；在美国，股票市场早些年的持续上涨，带动了投资连结保险的发展，其比重由1993年的 3％上升到了1998年的32％。1999年10月23日，中国平安保险公司在上海率先推出了“世纪理财投资连结保险”，这是中国第一代投资连结保险产品，之后，其他寿险公司纷纷跟进。虽然产品的结构比较简单，但开辟了中国保险市场与资本市场融合的新路径。

　　3.保险证券化。

　　保险市场竞争激烈，一方面近十年来巨灾频频发生，存在巨大的保险需求，另一方面保险人也不得不考虑自身的偿付能力和经营的稳定性。保险人在承保巨灾风险获取丰厚利润的同时，又要面临可能出现的现金流失衡的风险，一次大的自然灾害或意外事故可能使保险人失去偿付能力，传统的再保险人也面临相同的问题，狭窄的资本来源已经明显地制约了巨灾保险和再保险的发展。因此，如何将保险市场与资本市场融合起来，即将巨灾风险转移到资本市场，这是一个急需解决的新问题。在金融创新浪潮的推动下，巨灾风险证券化应运而生，其兴起于20世纪90年代，是保险人处理自己承保的巨灾风险的一种新的风险管理技术，这种技术尽管具有再保险的风险转嫁的特点，但转嫁的方式和对象都有本质的不同。

　　巨灾风险证券化是保险证券化的核心内容之一，保险证券化可以定义为：保险人或再保险人通过资本市场，创造和发行金融工具，将承保风险转移到资本市场的一种风险管理技术。巨灾风险的证券化产品一般也称为保险连结证券(Insurance—linked Securi—ties)，具有两种基本形式：一是巨灾风险融资(Catastrophe Risk Financing)，巨灾风险承保的现金流向改变而大小不变，现金流转化为可交易的金融证券，如本金和利息保全的可延期巨灾债券等；二是巨灾风险转移(Catastrophe Risk Transferring)，巨灾风险承保的现金流向和大小都改变，巨灾风险通过可交易的金融证券转嫁到资本市场，如可免除部分或全部本金和利息的巨灾债券或者其他金融产品。

　　巨灾风险证券化源于银行业的资产证券化，但也有所不同。后者是将银行业流动性较差的资产转换成流动性较好的证券，而前者所包装的是保险公司承保的巨灾风险，是保险公司的负债，与之相对应，可以称之为负债的证券化。巨灾风险证券化的方式也有全新的突破，它具有风险融资和风险转嫁的双层功能，这些功能是保险市场和资本市场融合的特殊产物。在一定程度上可以认为，巨灾保险的证券化是保险市场与资本市场融合的一条很好的路径。

　　4.保险公司上市、机构的融合。

　　国外许多资金雄厚的保险公司(集团)，实际上自有资本金不多，主要是通过上市筹集的资金。2004年，中国人民财产保险股份有限公司、中国人寿保险股份有限公司和中国平安保险(集团)股份有限公司境外上市，中国保险市场与国际资本市场融合，筹集资金，扩大承保能力。

　　机构的融合，主要是通过建立金融控股公司或全能银行，实行多元化经营，为客户提供全方位服务。代表性的有德国的安联、英国的保诚，中国的光大集团、中信集团等。

　　三、保险市场与资本市场融合发展的影响

　　融合的前提条件是保险市场、资本市场发育较成熟、规范，有健全的法律、法规，较完善的监管体制和其他支持条件。另外，由于融合的路径不同，融合发展的影响也会不同。有好的影响，也会有坏的影响。如何扬长避短，加强风险管理，值得研究。

　　1.对保险市场的影响。

　　两个市场的融合对保险市场的影响，很大程度上取决于资本市场的成熟、规范程度。如果成熟、规范程度较高，融合有利于保险公司进行以资产负债匹配为基础的投资组合管理，降低投资风险，增加投资收益并满足其流动性需求。

　　依托于资本市场，保险公司可以开发更具竞争力的投资连结型保险产品，满足投资者需要，开拓业务生存空间。巨灾风险证券化，可将保险市场的风险分散到资本市场，利用资本市场雄厚的资金来化解保险公司破产的风险。保险公司上市，可募集巨额资金，满足其偿付能力监管要求。这些都可以扩大承保业务规模，提升整个保险市场的承保容量。通过保险市场与资本市场的融合发展，保险产品改变了过去仅注重保障和储蓄的单调性，拓展了保险业的业务领域和竞争空间，引发了保险业一系列的金融创新。总之，适度的融合，有助于保险公司的稳健经营，增强偿付能力。但也要注意加强风险管理，防止资本市场的风险传递到保险市场。

　　2.对资本市场的影响。

　　2.1  融合可以促进资本市场规模的扩大。

　　保险公司既可以作为机构投资者参与二级市场的流通，也可以筹资者的身份发行股票和债券。巨额的保险资金具有长期、稳定的特点，进入资本市场后，既增加了资本市场资金的供给，又刺激了资本市场筹资主体的资本需求，从两方面促使资本市场规模的扩大。另外，很多专家学者都认为巨灾风险证券化产品的收益与现存证券的收益不相关，属于零贝塔资产。Himick(1995)曾证明PCS巨灾期权是零贝塔资产，并解释了为什么投资者应该在他们的投资组合中加入一定比例的巨灾风险证券。KielholzandDulTer(1997)也运用组合理论证明了CBOT期货以及其它保险衍生产品能改善投资者的投资组合。Samuel H.Cox，JosephR.Fairchild&HalW.Pedemen(1999)则利用Markowitz期望—方差模型，对使用证券化产品是否可优化投资组合进行了定量分析，研究表明巨灾风险证券化产品对投资组合具有优化作用，能使投资有效边界上移。

　　2.2  融合可以壮大资本市场机构投资者队伍。

　　在资本市场上有筹资、投资和投机等不同目的的市场主体，而保险公司特别是寿险公司是资本市场的长期投资者，其投资遵循的首要原则是安全性。从发达国家的经验看，长期、稳定和巨额的保险资金是稳定资本市场的重要力量。一定程度上可以改善中国资本市场上散户众多而理性的机构投资者缺乏的状况。

　　2.3  融合可以促进资本市场结构的完善，提高市场效率。

　　保险资金在一级市场上承购、包销、购买新证券等，刺激一级市场的发展。在二级市场上的投资，可大大提高资本的流动性，活跃市场。以寿险公司的资金运用为例，由于需不断调整资产结构，以期在风险一定的情况下，实现收益的最大化，客观上有利于改善一级市场和二级市场的结构，增进其协调发展；寿险资金还可以通过创立或加入投资基金等形式，促进资本市场组织的完善；保险公司尤其是寿险公司，其长期、稳定具有负债特性的保险资金，追求相对稳定收益，客观上要求资本市场有对应的长期、收益稳定的资产工具。市场供求力量使债券品种不断完善，从而也促进了资本市场品种结构的完善。

　　3.对消费者(投资者)的影响。

　　保险资金运用得好，就能够降低保险费率，提高竞争力。保险消费者就可以较低的成本，获得同样的保险保障。投资连结保险集保险、投资和融资于一体，为消费者提供全方位的金融服务，做到“一站购足”。保险证券化为巨灾风险提供保险保障变为可能，有资金雄厚的资本市场作后盾，为消费者提供了“双保险”。又因为保险证券化产品与其他投资产品较少相关性，可改变投资组合，丰富投资选择，降低投资风险。

　　4.对国民经济的影响。

　　保险市场与资本市场的融合，有助于部分储蓄向投资转化，提高资本的边际生产率，从而拉动经济增长。因为，(1)通过促进保险市场和资本市场自身的发展，引导储蓄向保险、保险向投资转化，甚至是直接把储蓄向投资转化，如投资连结型产品；(2)投资比例的提高及投资品种的扩大可提高保险资金运用的收益率，从而提高资本的边际生产率；(3)通过巨灾证券化，将风险转移到资本市场，既减轻财政负担，又降低了保险公司破产的风险，有利于经济平稳运行；(4)有利于金融制度创新、金融产品创新，提升民族金融业的国际竞争力。

　　四、结论

　　通过保险资金驼用、投资边连结型保险、巨灾保险证券化、保险公司上市和机构的融合等路径，可促进保险市场与资本市场融合发展。而融合发展对保险市场、资本市场、消费者和国民经济等都有积极、深远地影响。因此，已加入WTO的中国，应采取措施，顺应时代潮流，增强我国金融业的国际竞争力，改善客户服务，促进包括保险市场与资本市场在内的金融一体化建设。

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